- Hay un 'exceso' de jubilados en EEUU a raíz del covid que 'vive' de las acciones
- Impulsan la economía gastando y están restringiendo la oferta laboral
- Si Wall Street se hunde en medio de dudas con la IA, caerá el 'castillo de naipes'
El huevo o la gallina. A lo largo de la historia, en el ámbito económico y financiero unas veces ha venido primero la recesión y en otras el hundimiento del mercado. Hay recesiones que provocan caídas del mercado: por ejemplo, las recesiones de principios de los años 70, principios de los 80 y la crisis financiera mundial de 2008. Luego hay caídas del mercado que provocan recesiones: por ejemplo, la caída de Wall Street de 1929, el estallido de la burbuja japonesa de 1990 y el estallido de las puntocom de 2000. En un reciente informe, al que ha tenido acceso elEconomista.es, los estrategas de BCA Research estiman que el mayor riesgo de cara al periodo 2026-2027 es el de una caída bursátil que arrastre a la economía mundial. Sin embargo, lo sorprendente del informe es el catalizador para que esa caída en los mercados se lleve por delante a la economía. Ese catalizador no es otro que la gran 'bolsa' de estadounidenses mayores de 55 años que se jubilaron antes de tiempo a raíz de la pandemia.
Cuesta imaginar que un rincón tan, a priori, recóndito de la economía mundial pueda ser tan crucial, pero los estrategas de BCA se esfuerzan en demostrar su importancia. Todo lo que pase en EEUU acaba afectando de una manera u otra a la economía global, y este fenómeno tiene unas implicaciones mayores de lo que en un primer momento se podía pensar. "El desarrollo estructural más importante de la economía mundial del que nadie habla es el colapso pospandémico de los trabajadores estadounidenses de más edad. Esto refleja los millones del llamado 'exceso de jubilaciones', que ha sido un fenómeno exclusivamente estadounidense", presenta el equipo de la firma de análisis canadiense encabezado por el estratega jefe Dhaval Joshi.
De los 105 millones de estadounidenses mayores de 55 años, aproximadamente el 40% trabaja, el 40% está jubilado y el 20% nunca ha trabajado. Sin embargo, tras la pandemia, la tasa de participación de los estadounidenses de más edad (los que están trabajando o buscando activamente empleo) dentro de la fuerza laboral se desplomó un 2,5%. Esto significa que, tras el covid, hay una cohorte adicional de 2,5 millones de jubilados, es decir, de jubilados 'de más'.
Este fenómeno se debió especialmente a dos razones, explican desde BCA. Por un lado, al menor celo de EEUU con las políticas de movilidad en lo peor de la pandemia. EEUU actuó de forma relativamente rápida y laxa con los confinamientos, lo que provocó una mayor probabilidad de contraer el covid y sufrir sus secuelas. Esto supuso un fuerte desincentivo para que los estadounidenses mayores más vulnerables siguieran trabajando. Por otro lado, es igual de importante el hecho de que las acciones desempeñan un papel dominante en la riqueza de los estadounidenses de edad avanzada. El auge de las acciones (¿quién no recuerda las acciones meme?) derivado de las políticas ultraexpansivas de los bancos centrales hizo el resto: el mercado de valores permitió que 2,5 millones de estadounidenses más de edad avanzada se jubilaran anticipadamente.
Todo esto conduce al primer punto crucial: los 2,5 millones de jubilados estadounidenses 'de más' solo pueden permitirse permanecer jubilados mientras el mercado de valores siga en auge. En el momento en el que cualquier tropiezo del mercado se convierta en una corrección más amplia, volará por los aires el 'doble apoyo' que está suponiendo esta bolsa de 'exceso' de jubilados para la primera economía del planeta.
Este 'doble apoyo' se explica de manera muy sencilla. Por una parte, al gastar sus fondos de pensiones y su creciente patrimonio, ese 'exceso' de 2,5 millones de jubilados estadounidenses están generando una fuerte demanda de bienes y servicios. De este modo, están generando demanda de mano de obra. Por la otra, desde BCA tiran de teoría para que quede más claro: por definición, los jubilados no contribuyen a la oferta de mano de obra. Por lo tanto, esos jubilados 'de más' han mantenido el mercado laboral estadounidense con restricciones de oferta, evitando una recesión impulsada por una menor demanda de mano de obra.
Como reconocen Joshi y los suyos, a primera vista, puede parecer que la cifra de 2,5 millones palidece ante una población activa de 170 millones de personas. Sin embargo, como recalcan, cabe recordar que la salud del mercado laboral (y de la economía) se determina en los márgenes. En EEUU, una recesión suele producirse cuando la tasa de desempleo aumenta un 1,5% marginal. En la población activa estadounidense de 170 millones, esto equivale, como se podía imaginar, a 2,5 millones de trabajadores. Cabe imaginarse lo que puede pasar si esta bolsa de personas pierde su riqueza y se ve en la obligación de volver de golpe al mercado laboral para trabajar unos años más.
Dentro de esta delicada coyuntura, en BCA identifican un 'anclaje' clave: la Reserva Federal. Conviene ir por partes: la otra cara del 'motor económico' que están siendo estos jubilados gastando es una mayor inflación que se ha enquistado en el 3%. Si el banco central de EEUU tuviera que contrarrestar esa inflación con tipos de interés altos, supondría una amenaza para la economía y los mercados. Sin embargo, apuntan desde BCA en línea con otros analistas, la Fed está aceptando una inflación del 3% como su nuevo objetivo de facto frente al 2% 'oficial'.
"Cuando la inflación se mantiene por encima del nivel deseado por la Fed, esta nunca antes había permitido que los tipos de interés a un año cayesen tan cerca de la tasa de inflación a un año -lo que, en la práctica, permite que el tipo real de los fondos federales se desplome- como lo está haciendo ahora. Por lo tanto, las medidas de la Fed nos indican que no le incomoda una inflación del 3%. Y que utilizará cualquier indicio de debilidad económica o caída del mercado bursátil para justificar nuevos recortes agresivos de los tipos de interés", rubrica el equipo encabezado por Joshi.
Dónde y cuándo saltará la 'chispa'
Pero este 'cable' de la Fed ("la Fed puede ser tu amiga" dicen con cierto gracejo desde BCA) no quita que un susto llegue al mercado para 'quedarse'. Por debajo de los recientes repuntes y máximos históricos de Wall Street, con la Inteligencia Artificial (IA) y los Siete Magníficos en boca de todos los inversores, los analistas de la firma (no son los únicos) detectan una fragilidad que ya ha salido esporádicamente a la luz en medio de altísimas valoraciones de las acciones (están muy caras) y dudas con la cantidad de deuda contraída por el prometedor pero muy 'joven' sector de la IA (el mejor ejemplo quizá sea la construcción de grandes centros de datos). El Banco de Inglaterra ha sido el último organismo en alertar de esto tras hacerlo el Banco Central Europeo.
"El riesgo se ve agravado porque el mercado de valores nunca ha estado tan concentrado. Dos tercios del mercado bursátil mundial se concentran en EEUU; el 40% del mercado bursátil estadounidense se concentra en sus diez principales acciones; y el rendimiento de las diez principales acciones estadounidenses se concentra en una narrativa endeble. Esa narrativa endeble es que todos los beneficios económicos derivados de la IA genérica se destinarán a los beneficios empresariales. Concretamente, en los beneficios de un puñado de empresas que cotizan en bolsa. Pero lo más frágil de todo es que se destinarán a los beneficios de las mismas empresas que fueron las ganadoras de la revolución de la Web 2.0", argumentan Joshi y sus colegas. "Basta decir que la frágil narrativa se derrumbará, la única pregunta es cuándo", rematan su informe, subrayando el riesgo para la economía mundial de que eso ocurra en los dos próximos ejercicios.
Buscando la 'chispa' que puede prender todo este lienzo y hacer que esta 'arquitectura' se venga abajo, siempre es obligado leer las enseñanzas de Albert Edwards, veteranísimo analista de Société Générale famoso por anticipar en su día la crisis de los asiáticos emergentes en los 90 y después la burbuja puntocom. En su último informe, al que ha tenido acceso este periódico, él mismo lanza la gran pregunta: "¿Qué podría hacer estallar este implacable mercado alcista, también conocido como burbuja de la IA?".
"Una similitud con la burbuja de finales de los 90 es que los inversores están realmente cansados de escuchar las teorías bajistas de pesimistas como yo. El implacable auge del mercado impulsado por la IA y la tecnología los ha obligado a participar, les guste o no. La alternativa sería obtener un rendimiento inferior al del índice y arriesgarse a perder el trabajo", broma primero Edwards. "Lo que más me preocupa es que, a diferencia de 1999/2000, me cuesta ver un detonante inminente que provoque un mercado bajista importante", se pone serio.
En aquel entonces, hace un cuarto de siglo ya, la Reserva Federal subía los tipos de interés, pero tras inyectar liquidez al mercado a finales de 1999, la retiró y reventó la burbuja. "Es cierto que actualmente hay rumores en los mercados de CDS (swaps de incumplimiento crediticio) a medida que las empresas tecnológicas empiezan a apalancarse para financiar enormes inversiones en IA, pero hasta ahora esos movimientos han sido específicos de las acciones (¿o señales de alerta?)", reflexiona Edwards.
Pese a este 'presente', el analista sigue "tan convencido como siempre de que el S&P se encuentra en una burbuja de valoración construida sobre una burbuja de beneficios financiada con dinero fácil y financiación de proveedores, y que acabará en un colapso inevitable". Pero, a diferencia de la caída de la renta variable de 2001, que desencadenó solo una recesión muy leve, continúa Edwards en concordancia con la previsión de BCA, cuando estalle esta burbuja de IA, probablemente arrastrará a la economía a una profunda recesión. "Esto se debe a que la economía ahora está mucho más expuesta a las fluctuaciones del mercado de valores directamente a través de la inversión en IA, pero también a que Moody's muestra que las grandes ganancias de las acciones han impulsado desproporcionadamente el gasto de los consumidores más ricos", argumenta en su caso.
Siempre hay que mirar a Japón
Aunque no es fácil encontrar esa 'chispa' o detonante, Edwards invariablemente pone sus ojos en Japón y en el secular mercado bajista de bonos del Estado. La abrupta subida de los rendimientos en medio de temores fiscales y normalización de la política monetaria, con Japón en el candelero, está destinada a revertir la inflación de las valoraciones de los últimos 40 años en las acciones y los bienes inmuebles (principalmente), alerta el estratega.
"No se trata (todavía) de una venta masiva motivada por el pánico, sino de un aumento gradual e implacable de los rendimientos. Fuera de Asia, esta tendencia está pasando casi desapercibida. A pesar de que el S&P 500 se sitúa en un elevado múltiplo de 23 veces los beneficios futuros, los mercados de valores solo podrán ignorar el aumento de los rendimientos de los bonos mientras puedan creer en el auge de los beneficios relacionados con la inteligencia artificial y la tecnología. En algún momento esto será realmente importante para el S&P 500. Podría ser pronto", redobla su advertencia.
Es cierto que Japón sigue aplicando la expansión cuantitativa (ya de forma gradual, eso sí), pero la liquidación de bonos compensa con creces la expansión cuantitativa, por lo que el efecto neto es que el Banco de Japón ha iniciado este año una restricción cuantitativa y su balance se está reduciendo. Los planes actuales del Banco de Japón prevén una profundización de la restricción cuantitativa. El riesgo es que, a medida que el nuevo gobierno de Takaichi profundiza el agujero fiscal, los rendimientos no solo vuelvan al 2%, sino que sigan subiendo, impulsados por los planes de ajuste cuantitativo (QT) del Banco de Japón.
"Por supuesto, el dominio fiscal (bancos centrales plegándose a gobiernos despilfarradores) significará que el Banco de Japón se verá finalmente obligado a volver a la expansión cuantitativa (QE) y/o al control de la curva de rendimiento (YCC), y ese es probablemente el final del juego también en EEUU y Europa. Pero antes de que eso ocurra, siguiendo la trayectoria actual, es probable que algo se rompa, ya que los flujos de dinero real y apalancado dejarán de salir de Japón, o incluso se invertirán. Y si algo va a romperse, con el S&P estadounidense en una valoración delicada de 23 veces (beneficio por acción futuro), sé lo que creo que es vulnerable", lanza su última admonición el 'augur' de SG.