En Dune, el recurso natural más valioso de la galaxia es la especia extraída del planeta Arrakis, la cual permite ver el futuro a quienes la ingieren. De la misma forma, las previsiones económicas fueron, durante mucho tiempo, un elemento sobre el que pivotaban las estrategias de las principales instituciones financieras. Sin embargo, estos pronósticos parecen haber perdido la magia desde que, hace dos años, se comenzó a pronosticar una recesión para 2023 que jamás llegó. La respuesta dovish a la pandemia y la posterior política hawkish de la Fed está poniendo a prueba los manuales tradicionales de economía. La economía no pierde tracción pese a que se ha ejecutado el mayor ciclo alcista de tipos en cuarenta años. Los datos muestran otra cosa y, en este contexto, hay quienes han aprovechado el momento para cuestionar el verdadero papel de las previsiones económicas. El problema es que no solo está fallando los economistas, también los analistas financieros, el propio mercado y hasta la propia Fed.
En abril de 2023, Elon Musk señaló en Twitter que, tras el colapso de SVB y Credit Suisse, "un incremento de los tipos de interés provocará una severa recesión". El consejero delegado de Tesla indicó, asimismo, que los datos que manejaba la Reserva Federal estaban desactualizados. El último dato de la inflación estadounidense —un 3,1% en lugar del 2,9% estimado— parece dar la razón al organismo encabezado por Jerome Powell, que ha optado por aplicar cautela al aterrizaje suave de los tipos de interés. Nada que ver con la reciente euforia del mercado, que chocó con la reciente publicación del IPC, provocando caídas superiores al 1% en los principales índices de Wall Street.
La bolsa estadounidense estalló de júbilo en diciembre cuando la Fed comunicó en diciembre del año pasado una bajada de 75 puntos básicos a lo largo de 2024. Desde entonces, el S&P 500 ha crecido un 10,43%, llegando a superar por primera vez en su historia la cota de los 5.000 puntos. Sin embargo, la Reserva Federal ha mantenido una postura cautelosa, reflejada en las continuas referencias al seguimiento de los datos económicos para modificar o no su política monetaria. En este sentido, parece que los datos han llevado a Powell a descartar prácticamente una bajada de tipos en marzo, sin señalar cuándo se realizará la primera reducción del precio del dinero.
División ante la Fed: nadie sabe escrutar los posos
Por otro lado, numerosos expertos consideran que la Fed ha optado por otorgar más confianza a los datos que a las previsiones. La institución liderada por Powell parece haberse convertido al cholismo, procurando ir 'partido a partido' antes que hacer elucubraciones sobre el futuro. Sin embargo, todavía es demasiado pronto para confirmar que la Fed ha comenzado a descender hacia un aterrizaje suave. La última vez que el banco central lo hizo fue en 1995, un hecho que elevó la reputación de Alan Greenspan, presidente de la Fed en aquel momento, a la categoría de Maestro.
Sin embargo, los expertos están divididos, lo cual no es ninguna novedad. En mayo de 2023, un informe del Foro de Davos señaló que el 45% de los economistas encuestados veía muy probable la entrada de la economía mundial en una recesión a finales de ese año, mientras que otro 45% lo veía improbable. Ahora, por un lado, encontramos a Ed Al-Hussainy, estratega de tipos de interés en Columbia Threadneedle Investments, que se recientemente se quitó el sombrero ante la Reserva Federal: "Les daría un diez", aseguró. Por otro lado, Alan Detmeister, economista en UBS Investment Bank, recordó que históricamente, cuando la economía parece encaminarse hacia un aterrizaje suave, en ese momento es justo cuando la recesión golpea.
Por su parte, Wells Fargo se alineó con las tesis de la Fed y estimó que la economía conseguirá ejecutar el aterrizaje suave este año, disminuyendo la actividad cuidadosamente, pero sin provocar un frenazo en la misma. Esta previsión supone un giro por parte del banco norteamericano, que había azuzado el fantasma de la recesión desde mediados de 2022. Sin embargo, la firma sigue pensando en que hay factores que pueden conducir a un frenazo en la economía: "Pensamos que el riesgo de recesión es elevado", indicó Sarah House, analista de Wells Fargo, en conversaciones con The New York Times.
La crisis bancaria que surgió de los tipos
Pero la incapacidad de prever el futuro ha tenido unos efectos más graves en un sector clave: la banca de EEUU. El funcionamiento de los bancos es arriesgado por definición: su labor consiste en pedir dinero prestado a la gente y prestárselo a otros, pero los ahorradores que lo depositan en el banco pueden exigir que se lo devuelvan en cualquier momento, mientras que los que reciben un crédito se lo reingresan al banco lentamente, a lo largo de meses o años. Si todos los depositantes piden que les devuelvan el dinero a la vez, el banco se hunde, por definición. Esa contradicción hace que este sector dependa del Estado para evitar crisis de confianza, y a la vez, esto le obliga a estar muy regulado, para que los bancos no aprovechen ese respaldo para lanzarse a hacer las operaciones más alocadas posibles sabiendo que, si fallan, ya lo compensará el Gobierno.
Sin embargo, el hundimiento de Silicon Valley Bank (SVB) en 2023 (el segundo banco más grande en caer desde 2008) demostró que no solo corren riesgo las entidades que lo apuesten todo a activos tóxicos e hipotecas impagables. Basta con malinterpretar bastante a sus depositantes y a la Reserva Federal.
SVB atendía a la élite tecnológica de la Bahía de San Francisco, y sus arcas llevaban años ingresando los cientos de millones de dólares de las inversiones que los fondos de riesgo lanzaban a paladas a las start-ups de la zona. Sus depósitos se triplicaron durante los años del dinero fácil a intereses cero, y muchos de sus depósitos en efectivo eran tan grandes que superaban el límite de los 250.000 dólares asegurados por el Estado para todas las cuentas bancarias ordinarias. SVB sabía del peligro de que las vacas gordas se acabaran y las empresas empezaran a retirar sus ahorros, así que no invirtió esos depósitos en hipotecas basura ni en obligaciones de deuda colateralizadas como las que causaron la crisis financiera de 2008. La mayoría de sus activos (bonos, por ejemplo) eran conservadores, y los más arriesgados (créditos e hipotecas) tenían una calidad sólida.
Pero cuando la Fed empezó a subir los tipos en 2022, los activos de SVB, que se habían firmado con un interés pequeño (el que había en esos momentos) empezaron a perder valor. Si SVB había emitido una hipoteca al 2% en 2016, ahora los bonos del estado, a riesgo cero, daban un 4%. Si el banco necesitaba efectivo y tenía que vender esa hipoteca, o bonos al 1% comprados en 2020, tenía que ofrecer un fuerte descuento para compensar la diferencia de rentabilidad: ¿por qué iba alguien a comprarle unos bonos al 1% a SVB cuando el Gobierno de EEUU estaba vendiendo otros al 4% en ese mismo momento?
En principio, eso no debía ser un riesgo en tanto en cuanto los depositantes no empezaran a sacar dinero en masa. Pero, como temía el banco, la era de las inversiones ilimitadas en las tecnológicas de Silicon Valley se apagó y todas las firmas que habían ingresado millones en sus cuentas para cuando llegaran las 'vacas flacas' empezaron a retirarlos para pagar sueldos y mantener sus gastos.
SVB, así, se encontró ante la peor de sus pesadillas: sus activos conservadores estaban perdiendo valor, y la firma se veía obligada a venderlos a pérdidas para devolver los depósitos a sus clientes. Y cuando se filtraron esas operaciones a pérdidas, los clientes entraron en pánico y empezaron a retirar cantidades aún más grandes: hasta 42.000 millones de dólares en un solo día. La Fed no tuvo más remedio que cerrarlo y subastar sus activos antes de que sus cuentas se quedaran a cero.
No es que nadie lo viera venir. La Fed de San Francisco había alertado al banco por su mala gestión de los tipos de interés, que resultó ser fatal, y había enviado a un grupo de inspectores para reforzar el control. Al final, no fue suficiente, y la consecuencia fue desatar un miedo bancario que también se llevó por delante al banco regional First Republic. La única solución fue que la Fed se ofreciera a recomprar esos activos a su precio original para que no tuvieran que venderlos a pérdidas. Una solución que ha acabado por reducir aún más los riesgos de la banca. Pero lo cierto es que la propia Fed no pensaba que iba a provocar tal seísmo con sus movimientos en los bancos.
La sorpresa permanente de los bonos
Aunque si hay un mercado que ha sido imposible de prever, ese ha sido el de deuda. Los bonos han sufrido una volatilidad que nadie imaginaba en los años anteriores, después de pasar una década aplanados por los tipos de interés ultrabajos. En 2022, el movimiento de los bancos centrales dejó una sangría a su paso: el índice agregado de bonos estadounidenses de Bloomberg se dejó un 13% en el año. Y cuando lo peor parecía haber terminado, el momento perfecto para cazar el rebote también fue muy difícil de anticipar. "Hace un año fuimos muy positivos sobre las perspectivas para 2023. Al principio parecíamos muy listos, pero con los meses se nos fue poniendo cara de tontos", dice Gene Tannuzzo, director global de renta fija de Columbia Threadneedle Investments. "Y luego, en los últimos dos meses, de repente volvimos a ser los visionarios".
La clave de la recuperación del mercado ha sido el giro en la Reserva Federal, que ha declarado el fin de las subidas de tipos de interés y ha abierto la puerta a las bajadas en los próximos meses. Ese movimiento ha arrastrado a la baja a la rentabilidad de los bonos a 10 años, que tocó techo en el 5,022% en octubre. En el mercado de los bonos, el precio sube según baja la rentabilidad y viceversa. La bajada de la rentabilidad, hasta quedar ligeramente por debajo del 4% en diciembre, levantó los precios y evitó que el mercado cerrara a la baja por tercer año consecutivo.
Pero la bruma sigue siendo muy espesa de cara a los próximos meses, especialmente después del dato del IPC de EEUU de este martes, que revelaba una inesperada aceleración de los precios en enero. Un solo dato negativo no destruye una racha a la baja, pero sí abre la puerta a dos escenarios negativos que parecían estar ya enterrados. El desconcierto está siendo tal que hasta el propio Powell ha reconocido en más de una ocasión que le está sorprendiendo la respuesta de la economía.
Para Stephen Bartolini, gestor de cartera de renta fija de T. Rowe Price, el riesgo es que finalmente no ocurra el 'aterrizaje suave' que se atisbaba a finales del año pasado, con un regreso lento, pero seguro de la inflación al 2% sin que la economía de EEUU llegara a levantar el pie del acelerador del PIB y el empleo. Ahora vuelve a crecer la posibilidad de que 'no haya aterrizaje' y la inflación siga atascada en el 3%, lo que obligue a la Fed a mantener los tipos altos mucho más de lo que se esperaba. Y, en el peor de los casos, el banco central podría tener que volver a subir los tipos, en vez de bajarlos, empujando al país a una recesión que parecía esquivada. Por el momento, los mercados han borrado dos bajadas de tipos en estos dos meses y los bonos vuelven a rondar el 4,3% tras haber caído al 3,7% en diciembre.
Pero el lado bueno de unos rendimientos al 4% es que el bono se ha convertido en un refugio muy útil en caso de que la economía acabe cayendo en la temida recesión. Con la inflación estadounidense en el 3% el bono sigue dando beneficios, y este activo se convertiría en el refugio perfecto para los inversores que optaran por huir de la renta variable.
Por lo pronto, para Sinead Colton Grant, director de inversiones de BNY Mellon Wealth Management, los inversores en los fondos del mercado monetario, que gestionan dinero en efectivo, deberían plantearse el cambio. "Permanecer en efectivo implica un riesgo de reinversión significativo, en un momento en que es probable que los rendimientos a corto plazo tiendan a bajar", advierte Colton Grant. Aunque ahora esos fondos estén dando más de un 5%, la seguridad del 4% de los bonos debería ser más atractiva a medio plazo.
La 'bola de cristal' de los analistas bursátiles se vuelve opaca
Una norma matemática dice que la media de las estimaciones de muchas personas suele acercarse más a la realidad que una predicción individual escogida al azar. En el mercado bursátil, sin embargo, las predicciones parecen estar hechas con una bola de cristal opaca. En 2021, el pesimismo de la pandemia hizo que los grandes bancos de inversión vieran pequeñas subidas de poco más del 1%, cuando en realidad el S&P 500 acabó ganando un 27%. En 2022 se preveían bajadas, pero la bolsa se hundió 22 puntos más de lo que calculaba la media. Y en 2023 la media apuntaba a una alza del 7%, en vez del 25% con la que cerró el año.
Según los análisis de Bloomberg, las predicciones sobre lo que hará la bolsa a lo largo del año de los analistas son tan precisas como tirar tres dardos a una diana y sumar los números que van saliendo. Y, sin embargo, por mucho que fallen una y otra vez, todos los grandes bancos y fondos de inversión dedican horas y horas cada mes de diciembre a hacer predicciones para el año siguiente. Algunos dicen que el ejercicio es una forma más de agudizar sus ideas y ver los riesgos y oportunidades del año. También ofrece a los inversores un punto de referencia, para que puedan comparar el rendimiento esperado de una acción con el del mercado en general. "La gente tiende a ver solo el número", dice David Kostin, estratega jefe de acciones estadounidenses de Goldman Sachs. "La gran mayoría de la gente que no está metida en el sector se limita a leer el titular y no ve nada más que el número, pero detrás de esa cifra hay mucho análisis y muchos datos".
Los expertos creen que ese número debería entenderse como una predicción del tiempo: para una persona media no es tan relevante si el termómetro va a registrar exactamente 8 grados a las 16:00 o si van a caer 3,5 litros de lluvia por metro cuadrado a las 11:00, sino simplemente si va a hacer frío o calor, si va a llover o va a hacer sol. Para Savita Subramanian, directora de acciones estadounidenses y estrategia cuantitativa de Bank of America, la predicción anual para las bolsas "es el número menos importante que publicamos, pero por el que más se nos juzga", dice. Y reconoce que "el porcentaje que calculamos es una aproximación, pero publicar un número concreto da un nivel de precisión falso que no vamos a alcanzar".
La mayoría de los inversores hace apuestas a largo plazo, o invierte en grandes fondos que incluyen acciones de varios sectores y países, bonos, efectivo y otros valores que contrarrestan los movimientos más grandes que ocurran en algunos momentos puntuales. Ver una cifra alcista o bajista puede animarle a tener más acciones o más efectivo que otros años, pero difícilmente va a provocar un giro de 180 grados en su cartera.
El fundador y director ejecutivo de Trivariate Research, Adam Parker, cree que todas las estimaciones se pueden resumir en dos parejas: alcistas o bajistas y correctas o incorrectas. Y cualquier analista que trabaje los suficientes años en este mundillo acabará por tener predicciones de todos sabores posibles. Parker asegura que la mayoría de los inversores institucionales saben que las predicciones van a estar equivocadas, y que cada día del año puede ocurrir que un evento inesperado dé la vuelta a todos los análisis de las Navidades pasadas. "Al menos pueden entender la lógica que aplicamos y la distribución de resultados que se consideran probables, y qué probabilidades se les asigna", afirma. Al final, siempre hay alguna posibilidad de que ocurra un 'cisne negro'. Lo importante es saber calcular el riesgo real que existe de que algo inesperado sacuda todo, y cuál hay de que el año sea tranquilo y predecible.
La pregunta que queda es por qué los grandes analistas siguen molestándose en calcular ese número redondo con el que encabezar su informe de final de año, cuando saben que los expertos no se lo tomarán en serio y que los periodistas lo usarán en su contra en 12 meses. La respuesta quizá sea muy sencilla: es difícil cambiar una tradición, por equivocada que sea.
¿Para qué sirve hacer predicciones?
Así las cosas, cabe preguntarse para qué sirven realmente las previsiones económicas. Steve Keen, uno de los pocos economistas que predijo la crisis económica de 2008, cree que no sirven para nada, "ya que dejan fuera lo fundamental, las pulsiones cíclicas de la economía y luego intentan predecir adónde va la actividad económica". Sin embargo, lo cierto es que el ser humano siempre ha tratado de adelantarse a los acontecimientos para desarrollar una adecuada estrategia económica. En la Antigua Grecia, los griegos construyeron la Torre de los Vientos, ubicada en Atenas, la cual permitía detectar los tipos de flujo de aire, según las estaciones, para saber el momento idóneo en el que trabajar el campo.
No importaba si la predicción era exacta o no, la clave era tener la información suficiente como para decidir qué sembrar y cosechar en una estación u otra. Algo similar ocurre con las previsiones económicas, aunque el factor de la especulación esté muy presente en nuestros días. Lo fundamental no es saber si la inflación bajará dos puntos porcentuales, es saber si bajará. Este parece ser el planteamiento que tienen en la Reserva Federal.
