La guerra de divisas se recrudece y genera fuertes riesgos para la economía

El mundo está inundado de liquidez y el dinero nunca había valido tan poco

La última carga de la guerra de divisas la ha protagonizado Rumanía bajando sus tipos de interés hasta el mínimo histórico. La manipulación del mercado de divisas sigue su curso pero, ¿qué riesgos tienen estas políticas?

Hace 79 años, uno de los economistas más famosos de la historia, John Maynard Keynes publicaba su libro de referencia: Teoría general del empleo, el interés y el dinero. Esta obra cambiaría la percepción de la política monetaria del mundo entero: se abría un abanico de posibilidades para que los bancos centrales empleasen sus competencias para combatir los ciclos económicos. Casi 80 años después, los grandes bancos centrales han pasado a ocupar una posición central en la economía mundial.

Las entidades monetarias están adoptando medidas nunca vistas para fomentar la inflación, estimular la economía, crear empleo, animar el crédito... y solo algunos pocos se atreven a reconocer que también lo hacen para devaluar sus divisas. Esto es, manipular el tipo de cambio.

Desde que el Banco Central Europeo (BCE) anunciara su programa histórico de compra de bonos, el 22 de enero, los movimientos de los bancos centrales mundiales se han multiplicado. En enero, un total de 12 entidades modificaron su política monetaria y en lo que va de febrero, Rumanía, Australia y China ya han intervenido.

Estas políticas insólitas plantean grandes riesgos para la economía mundial. El mundo nunca había estado tan inundado de liquidez y el dinero nunca había valido tan poco. Los expertos advierten que, al margen de los beneficios que hayan conseguido (que no son pocos), los riesgos empiezan a ser cada vez más evidentes y peligrosos. "Estamos utilizando unas medidas que tienen enormes riesgos", advierte José Luis Martínez Campuzano, estratega de Citi en España. La máquina de los billetes no es ilimitada y sus efectos no son neutrales sobre la economía.

Riesgo sin rentabilidad

La devaluación de una divisa se consigue con bajadas de los tipos de interés y, cuando ya están en cero, con inyecciones de liquidez. Esto es lo que han hecho los grandes bancos centrales mundiales, inundando los mercados financieros de dinero, lo que ha provocado que la rentabilidad del mismo se sitúe en mínimos históricos. Algunas entidades hasta cobran por el exceso de liquidez con el objetivo de que los bancos presten su dinero o lo saquen a otros países y otras divisas.

Esta situación ha provocado que los activos supuestamente sin riesgo ofrezcan rentabilidades negativas. "Cuanto más dinero metes en el mercado, mayor es la incertidumbre sobre su valor y, por tanto, uno no sabe cuál es el valor real de las cosas", explica Javier Santacruz, economista e investigador.

Mientras tanto, el mercado, anestesiado por las inyecciones de liquidez, pierde el sentido del riesgo porque todos los activos suben y se revalúan. "Muchos inversores operan muy apalancados en un mercado que solo genera beneficios y en el que el dinero es gratis", explican los operadores. Ante esta situación, cualquier cosa que genere incertidumbre provoca una reacción mucho más brusca, ya que los actores de mercado muy endeudados se mueven más con el pánico.

Esta situación tiene otra lectura: el dinero se asigna de forma no productiva porque la liquidez se queda en mercados con poco o ningún riesgo pero con rentabilidades negativas. Y mientras tanto, la economía real sigue ahogada por la ausencia de crédito. Una asignación de los recursos poco eficiente que se prolongue en el tiempo tendrá efectos nocivos sobre el conjunto de la economía.

"La avalancha de liquidez les hará que presten algo más, pero siempre a clientes solventes", alerta Santacruz. En definitiva, si la liquidez de los bancos centrales se destina a calentar el mercado en lugar de incentivar las inversiones productivas, los países irán perdiendo competitividad de forma paulatina.

EEUU es un buen ejemplo de esta situación, ya que mientras la Reserva Federal inundaba de liquidez a la banca, el multiplicador monetario (el aumento de la masa monetaria por la reserva fraccionaria de los depósitos bancarios) está en mínimos históricos. Esto significa que todas las inyecciones de liquidez no se transforman en crédito, sino que se quedan estancadas en los mercados financieros.

Política monetaria o solo política

A lo largo de toda la crisis no ha sido extraño escuchar a la clase política pedir e incluso exigir a los bancos centrales que animasen el crecimiento. Sin embargo, si algo han demostrado estos años de debilidad económica es que la política monetaria tiene unos efectos limitados: las políticas fiscales no pueden ser sustituidas por las monetarias.

Generar competitividad es tarea de todos los actores de la economía, no solo de los bancos centrales, por este motivo, la guerra de divisas puede volverse contraproducente.

Muchos países han devaluado sus divisas a lo largo de la historia y no han conseguido mejoras sostenidas de su competitividad ni de su balanza exterior. Es, por ejemplo, el caso de Japón cuando empezó a depreciar el yen y que acabó provocando un fuerte déficit comercial que solo se ha aliviado con la caída del precio del petróleo.

"Hemos llegado a una situación en la que muchos bancos centrales utilizan la política monetaria para manipular el tipo de cambio. El problema es cuando las entidades empiezan a ser una herramienta política", alerta Javier Flores, analista de Asinver.

Otros expertos apuntan que la financiación barata que origina esta montaña de dinero gratis contribuye a incentivar la burbuja de deuda. Los incentivos para que los países reduzcan su déficit y ajusten su deuda se evaporan ahora que colocan su pasivo a tipos históricamente bajos. EEUU es el ejemplo perfecto, ya que el país pretende volver a elevar su techo de deuda, al que llegará en marzo.

La política monetaria se convierte así en un arma para rebajar los costes de financiación de los estados y permite a los distintos gobiernos seguir amontonando déficit y deuda. Un parche temporal que no soluciona el problema de fondo.

Credibilidad o volatilidad

Algunos bancos centrales han puesto en juego su credibilidad con políticas monetarias cambiantes o poco decididas. Solo tres ejemplos. El primero es el de Suiza, que en enero reconoció que no podía mantener más la intervención de su divisa, en pie desde el año 2011, y pocas semanas después empezó a advertir que estaba preparado para volver a intervenir. 

Rusia, por su parte, rebajó los tipos de interés en enero después de subirlos hasta en 6 ocasiones en 2014. Por último, Dinamarca ha modificado cuatro veces su política monetaria en el último mes, la última de ellas, para anunciar que será el propio banco central quien compre la deuda del país para que no tenga que emitir en mercado y así no entren inversores extranjeros que aprecien su divisa.

Tantos cambios pueden poner en tela de juicio la credibilidad de los bancos centrales a la hora de generar un marco estable para la economía. Con unas políticas monetarias tan cambiantes, la valoración de los procesos de inversión se vuelve más complicada y puede retraer a potenciales inversores. ¿Cómo valorar el coste de financiación o el tipo de cambio con tanta volatilidad fomentada por las instituciones monetarias?

Javier G. Jorrín   4/02/2015 - 18:57

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