Desde 2020 a esta parte, muchos de los indicadores económicos que habían mostrado cierta estabilidad durante años parecen haberse vuelto locos. A veces da la sensación de que el mundo se encuentra 'patas arriba'. Buena prueba de ello es lo que está ocurriendo con los bancos centrales más importantes del mundo, como la Reserva Federal de EEUU, más conocida como Fed. Esta prestigiosa institución, que tiene la capacidad de crear dinero, está incurriendo en pérdidas, una paradoja absoluta, puesto que la Fed tiene en sus manos la mayor 'impresora de dinero' del mundo, hablando de forma coloquial. ¿Por qué está la Fed perdiendo dinero? ¿Qué consecuencias puede tener?
Los bancos centrales tienen como gran objetivo lograr la estabilidad de la inflación. A esta meta se le puede unir en algunos casos el pleno empleo (la Fed) o la estabilidad financiera. Sin embargo, entre sus objetivos no está conseguir beneficios, algo a lo que nos han acostumbrado durante años. Ahora, la Fed, el BCE y otros bancos centrales se enfrentan a unas pérdidas millonarias que no se habían visto durante décadas. Aunque el impacto no debería ser importante, las consecuencias de estas perdidas sí podrían erosionar la ya cuestionada independencia de la banca central.
Los beneficios y las pérdidas no suelen ser una consideración importante para los bancos centrales. Los institutos monetarios no viven una 'temporada de resultados', como las cotizadas al uso, pero el rápido aumento de los números rojos de la Reserva Federal de EEUU y de muchos de sus homólogos corre el riesgo de convertirse en algo más que una rareza contable. El mercado de bonos está sufriendo su peor venta en una generación, provocada por la alta inflación y las agresivas subidas de los tipos de interés que están aplicando los bancos centrales. La caída de los precios de los bonos, a su vez, supone pérdidas de papel en las enormes tenencias que la Fed y otros acumularon durante sus esfuerzos de rescate en los últimos años.
Además, las subidas de tipos también implican que los bancos centrales paguen más intereses por las reservas que los bancos comerciales depositan en ellos. Esto ha llevado a la Fed a sufrir pérdidas operativas, lo que ha creado un agujero que, en última instancia, puede requerir que el Departamento del Tesoro lo cubra mediante la venta de deuda.
"Una consecuencia de la fuerte subida de los tipos de interés clave es que la Fed ha caído en números rojos. Los tipos que paga sobre los depósitos (que mantienen las instituciones financieras en la Fed) superan ya el rendimiento de los valores de su cartera adquiridos en un entorno de tipos de interés bajos. Aunque esto no es un problema económico, las pérdidas continuas podrían poner a la Fed bajo presión política", asegura Bernd Weidensteiner, economista de Commerzbank en una nota para clientes.
Las pérdidas de la Fed
Según los datos del banco alemán, la Fed registró ya su primera pérdida en septiembre. En las dos primeras semanas de octubre se registraron pérdidas adicionales por 6.000 millones de dólares. Este experto explica que ahora estas pérdidas pasan a considerarse como activos diferidos en el balance de la Fed. ¿Qué quiere decir esto? Cuando la Fed vuelve a tener beneficios, tendrá que usar ese dinero para pagar esos activos diferidos, cuando ya haya terminado de cumplir con esa tarea, entonces podría volver a repartir sus beneficios al Tesoro de EEUU.
Detrás de todo esta está el hecho de que la Reserva Federal haya subido sus tipos de interés clave en 300 puntos básicos este año. El tipo de interés que la Fed paga a los bancos por los depósitos que tienen con la Fed ahora es del 3,15%. El tipo de interés de los repos inversas, una ventanilla para dejar el dinero en la Reserva Federal a corto plazo con un conjunto más amplio de contrapartes que el de las reservas (a las que solo tienen acceso los bancos) es del 3,05%.
En total, la Fed ha tenido que pagar 5.600 millones de dólares de sus pasivos en septiembre. Los casi 8,4 billones de dólares en valores del lado de los activos del balance de la Reserva Federal se compraron en su mayoría con unos tipos de interés muy bajos; en el balance anual de 2021, la Fed registró ingresos por intereses de poco menos de 123.000 millones de dólares, lo que significa que sus tenencias de valores rendían un 1,5% de media. En general, los ingresos netos por intereses de la Fed ahora son negativos.
El caso del Banco de Inglaterra
El Tesoro británico ya se está preparando para compensar las pérdidas del Banco de Inglaterra (BoE). La medida de Gran Bretaña pone de relieve un cambio drástico en países como EEUU, donde los bancos centrales ya no contribuyen de forma significativa a los ingresos del gobierno. El Banco Central Europeo (BCE) también empieza a estar en el ojo del huracán tras años de compras masivas de bonos.
Las pérdidas contables amenazan con alimentar las críticas a los programas de compra de activos emprendidos para rescatar a los mercados y a las economías cuando el covid cerró grandes franjas de la economía mundial en 2020. Coincidiendo con el actual estallido de la inflación, eso podría estimular los llamamientos para frenar la independencia de los responsables de la política monetaria, o limitar las medidas que pueden tomar en la próxima crisis.
Futuras pérdidas del BCE
El BCE se enfrenta también a una situación compleja salvo que anuncie una medida revulsiva en las próximas reuniones. Dado los 4,3 billones de euros que tienen los bancos en exceso de reservas, el BCE tendrá que abonar más de 30.000 millones de euros al año a los bancos privados por sus depósitos en el BCE. Esto provocará una pérdida importante en el instituto monetario, puesto que en el lado del activo tiene billones de bonos con una rentabilidad muy baja, que en algunos casos es incluso negativa.
Para el BCE, la posibilidad de acumular pérdidas se produce después de años de compras de bonos soberanos realizadas a pesar de las reservas de los funcionarios conservadores que argumentan que difuminan las líneas entre la política monetaria y la fiscal. "En la eurozona, las pérdidas del BCE pueden ser absorbidas primero por una reserva estratégica. Si esto no es suficiente, las pérdidas tendrán que ser pagadas por los bancos centrales nacionales en función de su participación en el capital del BCE. El capital del BCE también puede ampliarse, como ocurrió durante la crisis del euro, cuando se incrementó de 5.000 a 10.000 millones de euros. Las pérdidas de los bancos centrales nacionales acaban recayendo en los contribuyentes al transferir sus beneficios netos a los Tesoros nacionales", desgrana Brzeski.
La presidenta Christine Lagarde no ha dado ninguna indicación de que la decisión del BCE sobre el QT (ajuste cuantitativo) vaya a estar motivada por la perspectiva de incurrir en pérdidas. Dijo a los legisladores en Bruselas el mes pasado que generar beneficios no forma parte de la tarea de los bancos centrales, insistiendo en que la lucha contra la inflación sigue siendo el "único objetivo" de los responsables políticos.
Aunque las pérdidas se están produciendo ahora, esta es una historia que viene de lejos y que se ha advertido por la propia banca central. David Marsh, experto en asuntos financieros y economista, recordaba este verano que Isabel Schnabel, la economista alemana del Comité Ejecutivo BCE, ya enfatizó en 2021 los riesgos de que el BCE que tendría que asumir si elevara los tipos de interés con un balance de gran tamaño: "Al aumentar los tipos de interés antes de finalizar las compras de activos netos, los bancos centrales aceptarían voluntariamente pérdidas en sus balances que, en última instancia, generarían pérdidas para el contribuyente promedio".
¿Cuáles son las consecuencias?
"Como los bancos centrales están pasando a un mundo más 'normal' para la política monetaria, esto también significa que las reservas bancarias volverán a ser remuneradas con tipos de interés positivos. Puede que algunos participantes en el mercado lo hayan olvidado, pero esta nueva normalidad siempre ha sido la realidad. No es que los bancos estén recibiendo de repente una remuneración por sus depósitos en los bancos centrales: siempre lo han hecho y casi nunca se ha especulado con la posibilidad de que los bancos centrales quiebren porque sólo pagan tipos de interés por las reservas bancarias", señala Carsten Brzeski, analista de ING.
Los bancos centrales, técnicamente, no pueden quebrar porque tienen la capacidad de crear dinero (tienen la impresora), pero en momentos de gran inflación como el actual esto no es recomendable poner la impresora a funionar. De modo que los bancos centrales pueden tener pérdidas, pero no llegarán a quebrar. Los bancos centrales pueden trasladar las pérdidas al año siguiente, pagar con reservas de otros años o ser "rescatados" por los gobiernos mediante inyecciones de capital (que pagarían los contribuyentes) o un aumento de su propio capital, explica Brzeski.
¿Dónde radica el problema? "El problema de las pérdidas de los bancos centrales no son las pérdidas en sí mismas -siempre pueden recapitalizarse-, sino la reacción política a la que probablemente se enfrenten cada vez más los bancos centrales", detalla Jerome Haegeli, economista jefe de la aseguradora Swiss Re.
"La credibilidad es obviamente clave cuando se habla de posibles casos de capital negativo de los bancos centrales. Especialmente en una situación en la que los bancos centrales se esfuerzan por restaurar su credibilidad como luchadores contra la inflación, el capital negativo sería contraproducente. Más aún cuando en una fase de subidas de tipos de interés, imprimir su propio dinero no funcionará. La opción de imprimir dinero para compensar las pérdidas de los bancos centrales significaría comprar activos mientras se suben los tipos. Una combinación que difícilmente funciona", coincide Brzeski.
Mientras que, para un país en vías de desarrollo, las pérdidas del banco central pueden socavar la confianza y contribuir a un éxodo general de capitales, ese tipo de desafío a la credibilidad no es probable para una nación rica. Pero aún puede haber consecuencias. Los bancos centrales ya se han convertido en instituciones con una gran carga política después de que, según admiten, no hayan sabido anticiparse y actuar con rapidez contra la incipiente inflación durante el último año o más. Incurrir en pérdidas añade otro imán para las críticas.
La tendencia ya se aprecia por todo el globo. Las remesas de la Fed que se deben al Tesoro de EEUU alcanzaron un valor negativo de 5.300 millones de dólares a partir del 19 de octubre, lo que contrasta fuertemente con las cifras positivas observadas hasta finales de agosto. Una cifra negativa equivale a un pagaré que se devolvería a través de cualquier ingreso futuro. El Tesoro de EEUU experimentará un "cambio asombroso", pasando de recibir unos 100.000 millones de dólares el año pasado de la Reserva Federal a una posible tasa de pérdida anual de 80.000 millones de dólares a finales de año, según Amherst Pierpont Securities. Sin los ingresos del banco central, el Tesoro necesita entonces vender más deuda al público para financiar el gasto público. "Esto puede ser demasiado arcano para llegar al radar del público, pero un populista podría hacer girar la historia de una manera que no reflejaría bien a la Fed", escribió Stanley en una nota a los clientes este mes.
Los republicanos han manifestado en el pasado su oposición a la práctica de pagar intereses por el excedente de reservas bancarias. El Congreso concedió esa autoridad en 2008 para ayudar a la Fed a controlar los tipos de interés. Ahora que la Fed está sufriendo pérdidas, y que los republicanos podrían hacerse con el control de al menos una de las cámaras del Congreso en las elecciones intermedias de noviembre, el debate podría resurgir.
En el caso británico, Morgan Stanley calcula que cada punto porcentual de aumento del tipo del BoE reduce las remesas al Tesoro en 10.000 millones de libras al año. El Gobierno británico, que ha recibido 120.000 millones de libras de beneficios del BoE desde 2009, ya ha destinado una transferencia de 11.000 millones de libras al banco central.
El Banco de la Reserva de Australia (RBA) registró una pérdida contable de 36.700 millones de dólares australianos (23.000 millones de dólares) en los 12 meses transcurridos hasta junio, lo que le deja una posición de capital negativo de 12.400 millones de dólares australianos. El gobernador del banco central holandés, Klaas Knot, advirtió el mes pasado que espera pérdidas acumuladas de unos 9.000 millones de euros (8.800 millones de dólares) para los próximos años.
El Banco Nacional Suizo (SNB) registró una pérdida de 95.200 millones de francos (95.000 millones de dólares) en los seis primeros meses del año, al desplomarse el valor de sus tenencias de divisas, el peor resultado en un primer semestre desde su creación en 1907. Precisamente el helvético ha sido el primer banco central europeo que ha puesto en marcha un sistema de nivelación de reservas en su reunión de septiembre. En pocas palabras, los depósitos a la vista de los bancos en el SNB hasta un determinado umbral devengarán el tipo de interés oficial del banco central, actualmente el 0,5%, y el 0% para los saldos que superen ese umbral.
