- "Estamos en los albores de estos controles, pero no nos damos cuenta"
- EEUU se mueve en esa dirección y hay ejemplos en Reino Unido y Alemania
En un mundo cada vez más inflado de deuda (se debe un 235% del PIB mundial, según el último dato actualizado del Fondo Monetario Internacional, FMI), las ya prolongadas advertencias de Russell Napier resuenan con mayor fuerza. El economista y estratega británico, considerado todo un gurú en los mercados financieros por sus acertados análisis sobre la inversión y por anticiparse a las grandes tendencias, lleva años alertando sobre la presión de los gobiernos hacia los bancos centrales para 'quemar' esa rampante deuda con inflación (la deuda contraída se hace 'pequeña' a medida que todo se vuelve más caro). Lo que en fino se denomina dominación fiscal y en grueso represión financiera. Dentro de su certero diagnóstico y sus repetidas alertas, Napier ha aprovechado una reciente entrevista para lanzar su último presagio: la economía global se dirige a una era marcada por los controles de capital, otro mecanismo más de represión financiera.
Para hilar esta serie de advertencias de Napier, lo primero es clarificar conceptos. Expresado de una forma más técnica, la represión financiera ocurre cuando hay políticas que canalizan hacia el gobierno fondos que en un mercado desregulado habrían tomado otra dirección, destaca un paper del Fondo Monetario Internacional (FMI) co-firmado por la prestigiosa economista Carmen Reinhart en el que se ponen como ejemplos préstamos dirigidos al gobierno por parte de audiencias nacionales cautivas (como fondos de pensiones o bancos nacionales), límites explícitos o implícitos a los tipos de interés, la regulación de los movimientos transfronterizos de capital o una conexión más estrecha entre el gobierno y los bancos, ya sea de forma explícita a través de la propiedad pública de algunos de los bancos o mediante una fuerte "persuasión moral". La represión financiera también se asocia a veces con requisitos de reserva (o requisitos de liquidez) relativamente elevados, impuestos sobre las transacciones de valores, la prohibición de la compra de oro o la colocación de cantidades significativas de deuda pública no negociable.
Dentro de este variado elenco, la presión para tener unos tipos de interés 'artificialmente' bajos ha sido el caso más mediático por así decirlo. Tras años de tipos a niveles mínimos (del 0% e incluso negativos, véase la eurozona) después de la gran crisis primero y del estallido del covid después, solo hay que ver a todo un presidente de EEUU como Donald Trump presionar al banco central de su país, la Reserva Federal, para que baje los tipos de interés a su gusto, zarandeando cada día la independencia del instituto monetario más importante del mundo. Otro ejemplo muy comentado ha sido invariablemente el de Japón, con tipos de interés ultra-bajos, una deuda del 240% del PIB y un banco central comprando masivamente bonos soberanos hasta suprimir directamente la curva de rendimientos (sus compras mantenían 'quietos' los rendimientos, el conocido como control de la curva).
Como ha puesto repetidamente en el foco Albert Edwards, veterano estratega de Société Générale que hace décadas trabajó en el Banco de Inglaterra, la salida de la pandemia ha exacerbado la "disentería fiscal" en la mayoría de países. Los ejemplos van desde los masivos estímulos lanzados por la Administración Biden en EEUU (cheques a los ciudadanos, las inversiones de la Ley de Reducción de la Inflación) hasta los estímulos de una China cuya 'japonización' en términos demográficos y de deflación ha transformado su situación fiscal a peor. Siempre tirando de metáfora, Edwards señala que si el transatlántico 'SS América' se dirige hacia las rocas, el 'carguero' chino lo hace directamente a "velocidad supersónica". Las proyecciones del FMI contemplan una deuda pública por encima del 150% del PIB en EEUU y muy cerca del 250% en China para mediados de siglo.
Ante este escenario, Napier tiene claro que la inflación no es la única 'receta' para quemar la deuda y por se está echando mano de otro artilugio dentro de la caja de herramientas de la represión financiera. Preguntado en una entrevista al Financial Times por si esta avalancha de deuda llevará a impagos, expone su tesis: "Probablemente no se produzca un impago total, pero eso es porque se aplican controles de capital. En un mundo en el que se está inflando la deuda del sector público, también se está inflando la deuda del sector privado. Así, a todo el mundo le resulta más fácil pagar sus deudas".
Explicado de forma sucinta, los controles de capital son restricciones legales o administrativas impuestas por un gobierno o banco central para limitar, regular o supervisar el movimiento de dinero (capital financiero) hacia dentro o fuera de un país. Se suelen aplicar para evitar las célebres fugas de capitales cuando los inversores se lanzan a sacar su dinero de un país ante una crisis, para proteger la moneda nacional frente a ataques especulativos o devaluaciones, para estabilizar el sistema financiero en situaciones de estrés, reducir volatilidad del tipo de cambio, mantener reservas internacionales o ganar tiempo antes de aplicar reformas económicas, entre otros escenarios.
Aunque en la prensa financiera es un concepto asociado habitualmente a países como Argentina o a Rusia después de las represalias financieras de Occidente por la invasión de Ucrania, la tendencia de fondo es más amplia, subraya Napier: "De repente, un día nos despertamos y nos damos cuenta de que el capital ya no puede circular libremente a través de las fronteras como antes. Esto es más importante que un impago. Ya no se juega al ajedrez en 3D, se juega en 2D".
EEUU ya está empezando
El gurú no tarda en señalar hacia EEUU como mejor ejemplo de una dinámica que se abre paso a escala global: "Trump está interfiriendo deliberadamente en el flujo de capital. Es decir, afirma haber presionado a los japoneses y los coreanos con amenazas para que inviertan dinero en EEUU. Está cambiando claramente la dirección de los flujos de efectivo de Intel. Está absorbiendo parte de los flujos de efectivo extranjeros de Nvidia. Nos encontramos en los albores de los controles de capital, pero aún no nos damos cuenta".
Como contraparte de sus acuerdos comerciales, Trump ha exigido a socios como Japón o la Unión Europea una serie de inversiones en EEUU. En el caso de Intel, la compra de un 10% del fabricante de chips por parte del gobierno federal ha sido tildado incluso de "política comunista" por parte del inquilino de la Casa Blanca, llegándole a comparar algunos analistas con un dictador chino. Ya el denostado 'impuesto de venganza' contra inversores extranjeros con el que Trump y los suyos coquetearon en la tramitación de su "gran y bella" ley de reforma fiscal fue tildado de represión financiera.
Sin salir de Reino Unido, Napier encuentra otro caso significativo: la propuesta a los fondos de pensiones del Reino Unido que el director general del Lloyds Bank ha calificado como un control de capital. "Obligar a las entidades de ahorro a adherirse al Acuerdo de Mansion House es una forma de control de capital. Quiero decir, no puedes volverte hacia el Gobierno británico y decir: 'Aquí tienes mis dos mil millones para el Acuerdo de Mansion House. Déjame ir a vender algunos bonos del Estado'. Así no es como funciona. Se esperará de ti, en cierta medida, que vendas activos extranjeros para comprar libras esterlinas y luego contribuyas al acuerdo", describe Napier.
El de Mansion House es un acuerdo de inversión promovido por el gobierno británico por el que 17 de los mayores fondos de pensiones del país se comprometen a asignar hasta el 10% de sus carteras a mercados privados para 2030, especialmente en infraestructura y el sector verde. Se espera que al menos la mitad de esa cantidad se invierta en activos del Reino Unido, lo que podría liberar 50.000 millones de libras adicionales de capital 'fresco'.
El plan 'secreto' de Alemania
En esa línea, Napier saca a colación una iniciativa alemana que ha pasado bajo el radar, pero que puede tener gran trascendencia: "Los alemanes han lanzado una iniciativa llamada Made for Germany. No creo que la gente haya comprendido del todo las consecuencias que esto tiene". Según revela el analista, el plan fue ideado por Christian Sewing, director ejecutivo de Deutsche Bank, y se presentó en la Cancillería del Reich cuando (el canciller alemán) Merz estaba allí. Se trata de una especie de iniciativa del sector privado respaldada por el Gobierno. Más de 60 empresas invertirán 631.000 millones de euros de aquí a 2028, es decir, en poco tiempo, precisa Napier.
"Es importante destacar que en esa sala se encontraban Deutsche, Commerz, Allianz, BlackRock y un par de empresas extranjeras de capital riesgo. En otras palabras, los ahorros de la nación alemana se utilizarán para invertir en Alemania, con el fin de desarrollar la capacidad alemana y fabricar productos para Alemania. Y esto es realmente muy importante. En primer lugar, probablemente incumpla todas las normas del Derecho europeo. En segundo lugar, ¿de dónde va a salir ese dinero? En el comunicado de prensa se menciona que una de las razones para hacerlo es detener la salida de capitales de Alemania", ahonda el gurú.
¿Qué pasaría si Alemania comenzara a repatriar capital, qué vendería?, se pregunta Napier. "Bueno, eso es bastante fácil de averiguar. Como todo el mundo, vendería principalmente activos estadounidenses. Pero su segundo activo más importante es Francia", se responde él mismo. "Si Allianz va a empezar a repatriar capital de otros países europeos para financiar inversiones en Alemania, eso tendrá implicaciones mucho más allá de las fronteras alemanas", calibra la magnitud de este movimiento.
La referencia a Francia y la reciente escalada en los rendimientos de los soberanos franceses en medio de su tempestad política y fiscal le sirven a Napier para atar su tesis: "Supongamos que mañana por la mañana nos despertamos y el rendimiento de los bonos franceses a 10 años es del 5,5% (ahora mismo están en el 3,5%). Bueno, habrá fuegos artificiales. Pero creo que los fuegos artificiales no serán por un impago, sino por los controles de cambio". Y recuerda las palabras del candidato izquierdista a la presidencia de Francia, Jean-Luc Mélenchon -que "no va a llegar al poder"- quien ha dicho que Francia no tiene un problema de deuda, que todo ese dinero lo han prestado extranjero y son los extranjeros los que tienen un problema. "Así que creo que, si tenemos que buscar fuegos artificiales, apostemos por los controles de capital", redondea.
"En el mundo desarrollado, lo hemos visto en Grecia, Chipre e Islandia. Todos ellos impusieron controles de capital bajo los auspicios del FMI. Si recordamos la crisis financiera asiática, solo hubo un país que impuso controles de capital, Malasia, y fue despreciado por ese mismo FMI. Pero los controles de capital como método para hacer frente al endeudamiento excesivo son ahora totalmente legítimos. Quiero decir, 'completamente' legítimos. ¿Cuántas veces tiene que ladrar este perro para que la gente se dé cuenta de que así es como se está haciendo frente a los problemas de deuda?", remata Napier.
