Foto from cotizalia.com
Un importante debate está surgiendo en las últimas semanas: ¿puede Estados Unidos estar en los prolegómenos de una recesión? La respuesta no es sencilla y admite buenos argumentos sea cual sea el bando que se defienda, por lo que no es de extrañar que la discusión haya enraizado en la tertulia económica. En lo que llevamos de 2011 la actividad se ha frenado ligeramente, de hecho el PIB ha marcado un 1.9% anualizado en el primer trimestre tras un resultado de 3.1 en los últimos tres meses de 2010. Ahora bien, ¿es algo puntual o una nueva tendencia?
En mi opinión la polémica es la que es gracias a Bernanke. En sus últimos discursos usa repetidamente la palabra “transitorio” tanto para explicar el auge de las materias primas como para referirse al frenazo en el crecimiento económico. En la primera cuestión acertó, sea por el fin del QE o sea por el frenazo de China o por ambas que es lo que yo creo, pero ahora no todo el mundo opina que vaya a “repetir suerte”. ¿Quién tiene razón?
Uno de los mejores indicadores ante dicha cuestión es la curva de tipos o “yield curve”, se considera muy fiable y también una de las primeras referencias que existen para ver las perspectivas futuras. Si los tipos a largo plazo son mayores que a corto plazo se interpreta como normalidad y es algo saludable, por la contra las curvas planas y especialmente las invertidas denotan problemas en los próximos 12-18 meses. Cuanto menores sean los tipos a largo en comparación con el corto plazo más probabilidades hay de que sea así.
Richard Bernstein Advisors nos obsequia en uno de sus últimos informes con una fantástica gráfica del spread de la deuda a diez años menos la de dos años para muchos países a lo largo del mundo (o de nueve y uno en ausencia de los anteriores en divisa local). Un spread positivo es algo saludable, negativo denota problemas, cuanto más negativo peor. La gráfica es la siguiente:
Si miramos a la derecha vemos que el acierto es mayúsculo con Grecia, Portugal e Irlanda. Si vamos un poco más allá veremos a Brasil, India o Turquía jugando con fuego, síntoma de que se aproximan dificultades. Que el spread sea positivo no elimina las probabilidades de una recesión pero sí las minimiza. Y curiosamente en el otro lado de la tabla vemos a… Estados Unidos. Su “yield curve” parece tan sana que hay quien opina que es imposible que pueda llevarlos a la recesión. ¡No way!
Claro, después de reflexionar un poco seguro que nos planteamos hasta qué punto es fiable algo que ha funcionado históricamente pero al que se le han aplicado medidas tan extraordinarias como el quantitative easing. Lógicamente eso deforma la curva. Aunque haciendo un poco de abogado del diablo he de decir que, a pesar de la enorme distorsión (Credit Suisse dice que la Reserva Federal ha comprado el 93% de la deuda pública emitida durante la fase QE2), parece difícil creer que fuese a estar invertida en otras circunstancias por el gran spread existente.
Vayamos un poco más allá. ¿Qué quiere decir una curva invertida? Que los agentes económicos esperan bajadas de tipos en el futuro para corregir los desequilibrios actuales. ¿Puede la Reserva Federal bajar más los tipos? No, la única forma sería aplicar quantitative easing, pero en dicho caso parece improbable que la compra de deuda pública se centrase en el largo plazo y obviase el corto. Por lo tanto veo complicado que la “yield curve” se pueda invertir con la actual política ZIRP (tipos cero) y compras de deuda pública a corto plazo. Muy complicado si no imposible.
Japón, quizá la única referencia para la situación actual, también mostraba algo similar e igualmente sufrió caídas del PIB. Que un Banco Central sea muy expansivo y por tanto los tipos a corto sean bajos no quiere decir que no se pueda vivir una recesión, aunque sea más improbable. La gráfica dice que a corto las políticas son expansivas y a largo más duras, históricamente eso se relaciona con “no recesión” pero, ¿podría pasar esta vez cambie? Podría, a pesar del ZIRP y del QE se pueden vivir recesiones aunque una curva nunca se muestre invertida en esas circunstancias. He ahí el debate.
Y aun partiendo de la base de que lo más probable es que no haya recesión, no podemos obviar los argumentos recesivos. Si la actual recuperación no es autosuficiente y no puede ser apoyada por el gobierno (hay que empezar la austeridad), ni por la FED (ha finalizado el QE ¿momentáneamente?), ni por los consumidores (desapalancamiento), ni por las empresas (tienen beneficios coyunturales, ¿pero invertirán si aún tienen capacidad de producción ociosa y sus potenciales compradores están reduciendo deuda?), ¿cómo crecerá el PIB?
Aquí volvemos al principio del debate, porque para la mayoría de analistas que defienden el crecimiento la recuperación es sostenible y por tanto no necesitaría estímulos, sin ellos no habrá recesión. Recordemos a Bernanke diciendo que estamos en un “soft patch” temporal. Mientras que para los que defienden la caída la recuperación no es sostenible y sin estímulos el PIB puede llegar a ser negativo, aunque la curva de tipos diga lo contrario.
Hay que hilar muy fino para contestar a la pregunta que encabeza el artículo, no solo estamos ante una economía muy dinámica que puede dar sorpresas continuamente, además la coyuntura que vivimos es extremadamente compleja para dicha cuestión. Personalmente no sé contestar, si bien creo que la economía no está sana y que la incertidumbre es mayor al “soft patch” también opino que harán lo posible por estimularla directa o indirectamente. El QE3 o algo similar a mi juicio es una opción, la decisión del AIE sobre las reservas de petróleo un hecho. El resultado en próximos capítulos.
Por Las Perlas de Kike, Kike Vázquez from cotizalia.com 28/06/2011
No hay comentarios:
Publicar un comentario
Nota: solo los miembros de este blog pueden publicar comentarios.